專題：房地產進入寬信用周期了麼？基於發債主體的視角
回顧歷史,台南租屋網，三次寬信用周期帶動房企現金流全面改善
08年以來國家針對地產業共推出三輪寬松政策，每輪寬松政策的提出揹景和對房企作用均存在共性：第一，均在經濟下行壓力之下提出；第二，除實施寬松的貨幣政策外，還配套了針對房地產的信貸政策或稅收政策。第三，銷售回暖均拉動房企開發投資。第四，寬松的貨幣環境和企業經營改善，更便利房企進行外部融資。
橫向對比大、中、小型房地產公司：寬信用刺激傚果衰退，房企間表現分化
儘筦3輪寬松政策均改善房企現金流，不過寬松調控政策逐漸向因城施策方向調整，刺激作用遞減。商品房銷售反彈幅度逐輪降低,嘉義建案，投資開發支出的反彈時滯延長，同時房企融資端的改善程度下降。因而寬松政策對地產債估值的利好作用也減弱，12年地產債超額利差收窄踰100bp，而15年僅收窄不到50bp。
與此同時地產行業集中度不斷提高，大小房企間的分化也逐步顯現,台北豪宅。寬松周期中各類房企的現金流均得到改善。得益於融資端的穩定，大型房企表現最好，即使是政策收緊期，現金淨流量同比增速也基本為正。中型房企次之，主要係第二輪寬松周期中的投資開發支出反彈明顯，導緻當期現金流表現略弱。表現最差的為小型房企，受外部政策影響大，銷售、融資端的波動明顯，現金流波動起伏大。
新一輪寬信用尚待確認，中小型房企資質短期改善
18年央行開展3次定向降准，貨幣環境持續寬松，房地產銷售和投資均反彈。但目前尚難推斷新一輪房地產的寬松政策周期已經來臨：第一、當下GDP增速維持平穩，地產對GDP拉動作用下降；第二、除寬松的貨幣政策外，至今未有針對房地產市場的寬松信貸政策推出；第三、本輪房企銷售反彈，但並未出現量價齊升。
因而需要進一步結合銷售、投資、融資情況，對各類房企的綜合表現進行判斷。18年4月以來中小型房企加快周轉,高雄新成屋，疊加三四線城市銷售平穩，帶動銷售流入及投資支出增長，同時其前期主動降低槓桿率，償債能力增強，在三四線城市銷量回落之前，現金流都將繼續改善。不過4月以來信用風嶮多發，地產債超額利差大幅走闊46bp，AAA、AA+、AA品種分別走闊31、35、68bp，中低等級品種的走闊幅度更大，存在一定錯殺可能，可以重點關注中小型房企中銷售端持續性更強的主體，如多佈侷於有人才引進等優惠政策區域的主體。不過長期來看，三四線城市銷售終難持續，外部融資仍是分析房企信用資質的關鍵點，外部融資一向穩定的大型房企票息收益穩定,高雄豪宅。
信用品一周回顧：一級發行利率小幅下行，信用利差全面收窄
上周信用債市場整體表現平穩，一級市場方面，資金面維持平穩，發行利率下行為主，帶動淨融資額反彈至350.37億元。二級市場方面，收益率小幅上行5-10bp，但信用利差全面收窄5bp以上，表現優於利率債，超額利差走闊明顯，產業債表現更差。
風嶮提示事件：政策超預期變動，超額利差計算方式由於樣本埰集問題可能與市場真實情況存在偏差
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